Habe nur ich das dumpfe Gefühl, dass es dieser Tage einträglicher ist, bei den Finanzministern des Bundes und der Länder zu betteln, als mit ehrlicher Arbeit Werte zu schaffen?

Eigentlich können wir unser derzeitiges Projekt auch gleich einstellen – wenn die Firma den Bach runter geht, kann der Staat halt ein paar Milliardäre Arbeitsplätze mehr retten.

Motivierend ist das alles jedenfalls nicht…

Island soll Kreditzusagen über insgesamt $5 Mrd. bekommen haben – was in Zeiten, in denen Milliardensummen nach Peanuts klingen, als überschaubarer Betrag erscheint, sollte man aber dennoch im Verhältnis zur Bevölkerung des kleinen Inselstaates sehen. Bei 320000 Einwohnern ergibt dies eine Neuverschuldung in Höhe von knapp $15,000 pro Einwohner; auf einen Erwerbstätigen kommen mitunter bis zu $25,000 Schulden. Und das alles in Fremdwährung, sprich, wenn die Krone weiter abwertet, wächst dieser Betrag zusätzlich zu der Zinslast weiter an.

Wie diese Summe allein mit Fischfang, Schafzucht und Tourismus (und dem größten Exportschlager: Björk) langfristig beglichen werden soll, weiß wohl allein der IMF, der knapp $2 Mrd. bereitgestellt haben soll. Bleibt die Frage: Zählt Deutschland zu den „befreundeten Staaten“, die die restlichen $3 Mrd. bereitgestellt haben? Ich hoffe nicht, denn im Unterschied zu den britischen und niederländischen Kaupthing Kunden haben die deutschen Kunden bis dato noch keine Zusage für eine mögliche Entschädigung erhalten.

Schon seit Wochen zeichnet sich ab, dass Private Equity Firmen in der Krise stecken. Leveraged Buyouts (LBOs) sind nicht mehr finanzierbar, da die Heuschrecken momentan keine günstigen Kredite mehr bekommen. Und die Kredite, die bereits existieren, werden wohl nur zu deutlich schlechteren Kondition refinanziert werden können – wenn überhaupt.

Viele Menschen werden dies als Genugtuung sehen – wenn nicht gleichzeitig die Sorge bestünde, dass die Firmen in Private-Equity-Hand nicht auch womöglich durch die ihnen aufgebürdete Schuldenlast zunehmend in die Insolvenz getrieben würden.

Das Modell der Private Equity Firmen basiert darauf, dass ein Firmenkauf mit einem hohen Anteil an Fremdkapital finanziert wird (der sog. LBO), um im zweiten Schritt zumindest einen großen Teil dieser Fremdfinanzierung von der gekauften Firma finanzieren zu lassen (z.B. indem die Kredite der Firma überschrieben werden oder in dem man eine Sonderausschüttung vornimmt, die die gekaufte Firma wiederum über Kredite finanzieren muss – siehe das Beispiel Hugo Boss vor einigen Monaten).

Die gekaufte Firma hat nun in der Regel unter einer hohen Schuldenlast zu leiden. Dies führt mitunter dazu, dass ein enormer Druck entsteht, die Produktivität des Unternehmens zu steigern, um das operative Ergebnis soweit zu verbessern, dass die Kredite alle bedient werden können. Wenn dies nicht gelingt, gibt es im Wesentlichen nur zwei Möglichkeiten: 1) das Unternehmen geht in die Insolvenz (wovon die Private Equity Firma nichts hat) oder 2) die Private Equity Firma schießt kurzfristig Kapital nach.

In Zeiten des Billigen Geldes war Option 2 durchaus gängig; jetzt wo den Private Equity Firmen selber das Wasser bis zum Hals steht, drohen vermehrt Unternehmen in die Insolvenz zu gehen. Allein, das muss gar nicht weiter problematisch sein. Aller Wahrscheinlichkeit nach bedeutet dies lediglich, dass das Unternehmen neue Eigentümer bekommt – die ehemaligen Gläubiger, sprich, die Banken, oder andere Investoren, die den Banken die Schuldtitel abkaufen.

Ein Unternehmen was operativ hervorragende Ergebnisse einfährt ist nämlich in jedem Fall ein lukratives Investitionsobjekt. Und als solches wird das Unternehmen mit Sicherheit einen neuen Eigentümer finden, der mitunter ganz andere Ziele verfolgt, als es das Private Equity Unternehmen tut.

Der neue Eigentümer könnte zum Beispiel solventer sein, wodurch er nicht in gleichem Maße auf eine Finanzierung durch Fremdkapital angewiesen wäre. Er könnte risikoaverser sein (was ja mittlerweile en Vogue ist) und sich mit einem geringeren Return on Investment zufrieden geben, indem er weniger Leverage benutzt.

Für das gekaufte Unternehmen würde dies allem voran bedeuten, dass der enorme Druck abnimmt, das operative Ergebnis immer weiter nach oben zu schrauben. In der Regel wirtschaften die Firmen ohnehin an der Grenze ihrer Leistungskapazität, haben Prozessoptimierungen, Restrukturierungen, Kostensenkungsprogramme und Personalabbaurunden noch und nöcher hinter sich, und sind im Grunde top-fit und kerngesund.

Ohne die „künstlich“ aufgebürdete Schuldenlast wäre es ihnen in den letzten Jahre sowieso schon ausgezeichnet gegangen. Operativ haben diese Unternehmen Jahr für Jahr Rekordergebnisse gefahren – zum bedienen der Schulden hat es immer nur gerade so gereicht.

Vielleicht ist es gar nicht so schlecht, wenn diese Unternehmen bald neue Eigentümer haben. Insolvenzen müssen nämlich nicht immer etwas schlechtes sein.

Von heute Morgen (inzwischen geändert):

Porsche reagiert auf die Turbulenzen der VW-Aktie: Um einen drohenden Crash des Wertpapiers zu verhindern, will der Stuttgarter Autobauer jetzt Volkswagen-Anteile auf den Markt geben – das soll die Zahl der verfügbaren Aktien wieder erhöhen. Vorbörslich notiert VW trotzdem im Minus.

Ohne Kommentar.

Ich finde es nicht weiter schlimm, einen Informationsrundbrief über Finanzprodukte zu schreiben. Wenn man eine gewisse Kompetenz im Schreiben solcher Rundbriefe hat, kann man für so einen Rundbrief mitunter sogar Geld verlangen.

Einen solchen Rundbrief aber mit den Worten zu bewerben:

Als CFD-Trader haben Sie fast so regelmäßige Einkünfte, wie ein Angestellter oder Beamter [...] Sie vervielfachen Ihr Geld mehrere Male im Monat

finde ich dann doch ein bisschen viel des Guten.

Es ist alles nicht neu – unseriöse Geschäftemacher, die „Informationsbriefe“ zu Themen wie „Mein Mann geht Fremd, was soll ich tun?“ bis zu „Millionär in einer Woche – kein Problem“

verkaufen, gibt es wie Sand am Meer.

Die Art, mit der dieser CFD-Rundbrief beworben wird grenz für mich allerdings schon an glatten, sauberen Betrug. Sätze wie

[...]Sie machen damit wahrscheinlich schon in wenigen Tagen Gewinne in dreistelliger Höhe. Und das ohne, dass Sie sehr viel Geld einsetzen.

Denn Sie nutzen den starken Gewinnhebel von CFDs, mit dem Sie zum Beispiel Aktien für 20.000 Euro schon für 1.000 Euro für sich in Bewegungen setzen — und das bei größter Sicherheit für Ihr angelegtes Geld. [Hervorhebung von mir]

lassen in mir lediglich den Wunsch aufkeimen, den entsprechenden Autoren am Kragen zu packen und eigenhändig einzusperren. Andrerseits wundere ich mich auch ob der Gutgläubigkeit mancher Menschen. Was nichts daran ändert, dass solche Leute, die damit wahrscheinlich guten Umsartz machen, für mich der letzte Abschaum der Gesellschaft sind. Lachen kann ich darüber jedenfalls kaum noch.

Der Baum brennt lichterloh. In den letzten Tagen gab es eine Sondersitzung nach der anderen. Das Geschäft unseres Klienten ist vollkommen weggebrochen. Die Ergebnisprognose für 2008 muss deutlich nach unten angepasst werden.

Als Konsequenz hat sich unser beschauliches Strategie- und Organisationsprojekt nun vollends in ein Kostensenkungsprojekt verwandelt. Es werden Köpfe rollen – und das nicht zu knapp.

Auf den mittleren Führungsebenen hört man zwar noch Sätze wie „die Finanzkrise birgt auch Chancen,“ aber letztendlich weiß man dort einfach noch nicht, wie heftig die Entwicklungen auf das Geschäft einwirken. Der Vorstand hat bereits erste Standortschließungen verabschiedet; wenngleich diese noch nicht kommuniziert wurden.

Bis Jahresende müssen wir nun Vorschläge machen, welche Maßnahmen in Angriff genommen werden sollen. Die Frage dreht sich im Wesentlichen nur darum, ob letztendlich 20%, 30% oder gar 40% der Belegschaft abgebaut werden sollen.

Das ganze wird dann kurz vor der Weihnachtsfeier verkündet werden. Eine gute Kommunikationsstrategie sieht mit Sicherheit anders aus. Für die Mitarbeiter wird das garantiert kein fröhliches Weihnachtsfest.

Allerdings ist klar: bei dieser Geschäftsentwicklung müssen die Fixkosten runter. Für das Unternehmen gibt es keine Alternative.

Ich kann mich eigentlich nur wiederholen: wer glaubt, die Finanzkrise sei noch nicht in der Realwirtschaft angekommen, der irrt gewaltig. Und das gilt nicht nur für meinen derzeitigen Klienten.

Ich könnte jetzt aus dem Nähkästchen plaudern. Vieles von dem, was ich in den letzten Tagen gehört habe, ist mir allerdings zu heikel, um es hier zu publizieren. Die Quintessenz lässt sich allerdings recht kompakt zusammenfassen: zahlreichen deutschen Unternehmen geht es richtig dreckig.

Allein die Klienten, die unsere Firma derzeit berät, werden derzeit mit massiven Liquiditätsproblemen konfrontriert. Es herrscht regelrechtes Muffensausen auf den Vorstandsetagen. Die Belegschaften merken auch langsam, dass harte Zeiten kommen, kennen aber keine Details und können nicht abschätzen, wie schlimm es wird.

Einem unserer Klienten droht zum Jahresende die Insolvenz, wenn nicht ein Wunder geschieht. Das hat zwar nur indirekt mit der Finanzkrise zu tun, da es primär mit der dünnen Eigenkapitaldecke zu tun hat, die es einer Heuschrecke zu verdanken hat. Jedoch ist die Heuschrecke aufgrund der Finanzkrise wohl kaum in der Lage, im Fall der Fälle Eigenkapital zuzuschießen. Mit einer Insolvenz ist jedenfalls auch der Heuschrecke nicht gedient. Das Kapital, was in der Vergangenheit aus der gekauften Firma rausgezogen wurde, reicht nicht im geringsten, um die eigenen Kredite zu bedienen.

Aber auch bei vermeintlich gesunden Unternehmen werden momentan die Schrauben angezogen. Bei meinem derzeitigen Klienten gibt es vorerst einen Einstellungsstopp. Im kommenden Jahr wird es dann wohl massiven Personalabbau geben. Das war ursprünglich mal anders geplant.

Zu den Liquiditätsproblemen gesellen sich natürlich auch noch andere Probleme. Die Konjunktur flaut gerade signifikant ab, so dass Druck auf der Umsatzseite entsteht. In den Medien erwaähnt man in diesem Zusammenhang derzeit vor allem die Autobauer. Den anderen Branchen geht es aber nicht großartig anders. Allen voran der Handel dürfte mal wieder massiv leiden – es würde mich nicht wundern, wenn Karstadt sehr bald den Löffel abgeben würde.

Deutschland wird einen heißen Herbst durchmachen. Der Winter könnte gar nuklear werden. Die derzeitige Wachstumsprognose von 0,2% für 2009 halte ich jedenfalls für sehr optimistisch.

So ist meine kleine Geschichte nicht vollkommen abwegig. Die Probleme werden garantiert voll auf die „Realwirtschaft“ durchschlagen. Das Jahr 2009 wird noch einige Überraschungen für uns bereit halten. Ach ja, und es ist ein Wahljahr.

Die Uhr zeigt 3:18 Uhr, als das Telefon klingelt. „Hallo?“ meldet sich eine verschlafene Stimme. „Frau Bundeskanzlerin, hier ist Siegbert von der Stabstelle Finanzkrise.“ Sichtlich irritiert setzt sich Angela Merkel in ihrem Bett auf. „Ich habe schlechte Neuigkeiten. Der italienische Premierminister wartet auf der anderen Leitung. Er sagt es sei dringend.“ „Geben Sie mir fünf Minuten. Ich möchte nur gerade zu mir kommen.“

Zwei Stunden später sitzt Angela Merkel in ihrer Dienstlimousine auf dem Weg ins Kanzleramt. Auf dem kurzen Weg rekapituliert sie das Gespräch mit Silvio Berlusconi. Es ist der 15. Oktober 2010. Ein Freitag, der in die Geschichte eingehen wird. „Es ist vorbei,“ hatte er gesagt, „wir können einfach nicht mehr. Wir müssen austreten, noch heute. Ich bin um 16:00 Uhr in Brüssel.“

Die Bilder huschen ihr nur so durch den Kopf. Die letzten zwei Jahre waren so turbolent; gefühlt hat sie in der Zeit 3000 Stunden Schlafmangel akkumuliert. Man sieht es ihr an. Kein Make-up der Welt wird jemals diese Augenringe kaschieren können.

***

Vor gut einem Jahr konnte sie sich noch gerade so durch die Bundestagswahl retten. Die große Koalition sicherte sich nur noch 52% der Wählerstimmen. Die Stimmung war prekär. Die Finanzkrise hielt ganz Europa in Atem und niemand hatte ein Rezept, die Krise dauerhaft in den Griff zu bekommen.

Zunächst erwies sich Europa als handlungsfähig. Man verabschiedete ein weitreichendes Rettungspaket, die Banken wurden teilverstaatlicht, die Situation beruhigte sich – kurzfristig. Schon einen Monat nach dem Rettungspaket kamen die Hiobsbotschaften. Aufgrund akuter Liquiditätsengpässe wurden zahlreiche Firmen zahlungsunfähig. Die Kreditmärkte waren weiterhin dicht, wodurch Eigenkapitalerhöhungen als einziges Mittel für die Firmen blieben, Liquidität sicherzustellen, um Gläubiger bedienen zu können. Zulieferer in zahlreichen Branchen lieferten nur noch gegen Vorkasse, wenn sie überhaupt noch liefern konnten.

Gleichzeitig brach die Konjunktur fast vollständig weg. Bestellungen wurden storniert, die Läger füllten sich. Auch Einstellungsstopps und Gehaltseinfrierungen halfen nur kurzfristig. Ein Tropfen auf den heißen Stein – sonst nichts.

Die Regierungen Europas beschlossen die Finanzhilfen auf die Unternehmen auszuweiten. Das war im Dezember 2008. Zu diesem Zeitpunkt hatte es zahlreiche Firmen schon hart getroffen. Eigenkapitalerhöhungen wurden immer schwieriger in einem Umfeld, in dem die Kapitalgeber durch die großen Vermögensverluste schon sehr gebeutelt waren. Die Börsen Europas waren auf historische Tiefststände gefallen; die Immobilienpreise in den überhitzten Ländern Großbritannien und Spanien fielen nun schneller, als man blinzeln konnte. Panik machte sich breit.

Als nächstes wurden Unternehmensteile versilbert, so sich solvente Käufer fanden. Ausfallende Kreditzahlungen führten zu höheren Risikobewertungen, wodurch die Firmen nun eine höhere Zinslast zu leisten hatten. In einigen Unternehmen wurden die Gehaltszahlungen ausgesetzt. Leute wurden massenhaft entlassen. Allein in Deutschland nahm die Arbeitslosigkeit zwischen Oktober 2008 und Januar 2009 um 200,000 Menschen zu.

Italien traf es mit am härtesten. Zwar wurde Italien von der Finanzkrise weitgehend verschont. Die Unternehmen in Italien waren aber ohnehin in einem maroden Zustand. Zudem brach mit den USA der viert-wichtigste Exportmarkt fast vollständig weg. Auch die Exporte in die Eurozone gingen drastisch zurück. Die Situation wurde extrem unruhig.

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Angela Merkel stutzt. Vor dem Kanzleramt sind bereits zahlreiche Medienvertreter versammelt. Die Limousine fährt im Schritttempo während die Journalisten versuchen, Schnappschüsse zu machen. Als die Limousine anhält, ist sie schweißgebadet. Der Fahrer blickt nach vorn ins Leere und schenkt ihr keinerlei Beachtung. Ein Kofferträger tritt an die Limousine heran und öffnet die Tür. Angela Merkel blickt ihn kurz an, fast regungslos, und sagt dann leise „ich komme sofort. Ich brauche noch fünf Minuten.“

Als die Tür wieder geschlossen wird sitzt sie dort und verspürt Übelkeit. „Ich verstehe das alles nicht,“ murmelt sie vor sich hin. Der Fahrer verdreht kaum bemerkbar die Augen. Die Luft ist elektrisiert. Angela Merkel lehnt sich zurück und schließt die Augen.

***

Die Finanzspritzen für die Unternehmen brachten kurzfristig Stabilität. Die europäischen Staaten waren nun nicht nur an den Banken beteiligt, sondern erwarben nun auch Anteile an Unternehmen in Schlüsselindustrien. Gleichzeitig wurden großzügige Kreditpakete bereit gestellt. Die Lobbyisten standen schlange und beknieten die Entscheidungsträger, sie mögen sich in ihren Wirtschaftszweigen besonders engagieren.

Die Haushaltsdefizite wuchsen derweil stark an. Eine Milliarde Euro erschien zu der Zeit bereits als eine winzig kleine Summe. Erste Journalisten begannen zu scherzen, bald könne man auch im Euroraum locker ein paar Nullen von den Geldscheinen streichen. Das Lachen sollte ihnen im Halse stecken bleiben.

Bereits im ersten Quartal 2009 stieg die Inflation im Euroraum auf über 5% an. In der EZB fühlte man sich total überfordert. War es nicht primäre Aufgabe, der Inflation Einhalt zu gebieten? Man konnte die Zinsen nicht einfach anheben.

In Italien mobilisierten sich derweil die Gewerkschaften. Zum einen versuchte man die Regierung zur Unterstützung bestimmter Wirtschaftssektoren zu bewegen und drohte mit Streik. Woanders sah man die Inflation als große Gefahr, zumal Lohnzahlungen teilweise ausblieben, und drohte ebenfalls mit Streik. Im April 2009 war es dann soweit. Ein Tag Generalstreik. Die italienische Regierung mobilisierte das Militär, um im Land für Ruhe zu sorgen. Die Situation eskalierte und der Streik wurde auf eine Woche ausgeweitet.

Am Ende der Woche gab die italienische Regierung bekannt, man würde alle Wirtschaftssektoren mit 300 Mrd. EUR unterstützen, 50 Mrd. als direkte Subventionen und 250 Mrd. EUR als zinsgünstige Kredite. Die EZB und die Wettbewerbshüter der Kommission protestierten. Auf einem Krisengipfel in Brüssel blieb ihnen aber nichts anderes übrig, als den italienischen Alleingang hinzunehmen.

Das Haushaltsdefizit Italiens würde 2009 satte 6% betragen. Maastricht war beerdigt. Bereits nach der Verkündung der Ergebnisse des Krisengipfels setzten die Ratingagenturen das Rating für italiensiche Regierungsanleihen herunter. Die italienische Regierung, bereits mit 105% des Bruttoinlandsproduktes verschuldet, würde von nun an höhere Zinsen zahlen müssen.

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„Warum haben wir nicht stärker geholfen“ denkt Angela Merkel während sie dort sitzt. „Dieser Alleingang war so unnötig. Wir waren doch einfach verärgert.“

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Derweil beruhigte sich die Situation in Italien nur langsam. Die Menschen verloren das letzte bisschen Vertrauen, dass sie noch für die Regierung besaßen, da sie mit brutaler Gewalt gegen Demonstanten vorging. Der Notstand wurde für die Region Lazio ausgerufen. Woanders öffneten die Fabriken derweil schon wieder ihre Tore.

Im August 2009 passierte es dann. Die EZB, schockiert über den Anstieg der Inflation im Euroraum auf 8% erhöhte die Zinsen um 300 Basispunkte. In Europa herrschte Schockstarre. Noch am selben Tag mussten die Aktienmärkte geschlossen werden. Auf einem Sondergipfel wurde Maastricht nun auch formal kassiert. Das Inflationsziel der EZB wurde im Eilverfahren auf 5% angehoben, der fiskalische Spielraum der Regierungen wurde erweitert.

Die Märkte reagierten weiterhin mit Panik. Die Inflationserwartungen stiegen rapide an – der EZB wurde jegliche Kredibilität genommen. In Italien war die Inflation mittlerweile auf 12% angestiegen. Die Wettbewerbsfähigkeit nahm immer weiter ab; in einer atemberaubenden Geschwindigkeit wurden italiensiche Unternehmen aus den Märkten gedrängt.

Berlusconi unternahm einen letzten Rettungsversuch. Im Oktober 2009 verstaatlichte er die größten Industrieunternehmen, organisierte ein Konjunkturpaket in Höhe von 20 Mrd. EUR und schloss bis auf weiteres die Börse. Europa stand damit endgültig am Abgrund.

Zum Ende des Jahres herrschte wirtschaftlich wie mental eine tiefe Depression. Die Geschwindigkeit und das Ausmaß überraschten alle Entscheidungsträger. Nunmehr zog man auch in den anderen europäischen Ländern Bilanz. Die verbürgten Kreditausfälle des abgelaufenen Jahres hatten in allen europäischen Ländern zu massiven Haushaltslöchern geführt. Der Spielraum war überall eng, das Vertrauen verschwunden. Nationalistische Töne fanden Gehör bei einigen Frustrierten. Die Arbeitlosigkeit nahm drastisch zu – 2009 kamen in Deutschland ganze 2 Mio. hinzu.

In Italien waren es sogar 3,5 Mio. mehr Arbeitslose. Die nun staatlichen Regierungsuntenehmen starteten Beschäftigungsprogramme. Zum jahreswechsel war niemandem zum Feiern zu mute.

Auf dem ersten Gipfel im Januar 2010 wurden die Folgen der Entwicklungen für den Euro diskutiert. Die Währungsunion stand auf der Kippe und man vermutete, Italien wolle ob seiner dramatischen Probleme die Union verlassen. Eine Lira konnte man abwerten und dadurch Wettbewerbsfähigkeit gewinnen. In dramatischen Mammutsitzungen konnte man die italienischen Vertreter davon überzeugen, dass in der derzeitigen Situation ein solcher Schritt unberechenbar wäre.

Gleichwohl wurde die Situation in den folgenden Monaten nicht besser. Die Arbeitslosigkeit in Italien zog nun auf 14% an, die Inflation stieg auf 13% und der einzige Grund, der die Regierung noch am Leben hielt, war die Tatsache, dass jeder davon überzeugt war, dass Neuwahlen nur zu einem Bürgerkrieg führen konnten.

Im Mai 2009 wurden italienische Staatsanleihen vollends auf Junk-Bond Status herabgestuft. Die italienische Regierung bekam nun akute Zahlungsschweirigkeiten, da sie die Kredite mit höheren Zinsen nur noch schwer bedienen konnte. Deutschland und die anderen europäischen Länder sprangen ein und subventionierten nun die italienische Regierung direkt. Man musste den Euro retten.

Auf einem Krisengipfel im September wurden dann Bedingungen an die Finanzhilfen der anderen europäischen Länder geknüpft, die ja auch durch die Krise arg gebeutelt waren. Die italienische Regierung wurde dazu angehalten, Haushaltsentscheidungen vom europäischen Rat genehmigen zu lassen. Es kam zum Eklat und die italienischen Vertreter reisten vorzeitig ab.

Am 14. Oktober 2010 erklärte die italienische Regierung letztendlich, dass man auf die europäischen Hilfen verzichten wolle. Es ginge um die Souveränität des Landes. Das Spiel war aus – Italien würde die Währungsunion verlassen und seine Schulden nicht mehr bedienen können.

***

Angela Merkel steigt nun aus ihrem Wagen und erblickt sofort Peer Steinbrück. „Peer, gut Dich zu sehen.“ Man duzt sich inzwischen – dafür hatte man genug miteinander durchgemacht. „Es kann ja jetzt nicht mehr schlimmer werden,“ versucht er sich in Zweckoptimismus. „Sagst Du das nicht schon seit zwei Jahren?“ Sie versucht, ein Lächeln in ihren Gesichtszügen zu platzieren, aber es ist ein verzweifelter Versuch. Er schweigt, denn er weiß, dass sie recht hat.

Eine der grundlegenden Fragen der nächsten Monate und Jahre wird sein, wie das Finanzsystem zukünftig reguliert werden soll. Es dürfte unabwendbar sein, dass es wieder striktere Regulierung geben wird. Gleichwohl gibt es Leute die jetzt schon vor zu strikter Regulierung warnen.

Das Argument gegen allzu strikte Regulierung ist, dass die Finanzinnovationen der letzten Jahre neben den derzeitigen Verwerfungen eben auch viele Vorteile für unsere Volkswirtschaften gebracht hätten. Diese Vorteile gelte es nun trotz des höheren Grades an Regulierung zu bewahren.

Aber was sind diese Vorteile? Wo liegt die Wertschöpfung der Finanzindustrie und der von ihr kreierten Finanzinnovationen? Und wie kann man zukünftige Finanzkrisen verhindern, ohne diese Vorteile aufzugeben? Diese Fragen wird man nun diskutieren müssen; und es wird keine einfachen Antworten geben.

Nichtsdestoweniger möchte ich an dieser Stelle versuchen, die Frage nach der Wertschöpfung der Finanzindustrie zu beantworten. Mit Wertschöpfung meine ich hier nicht die Wertschöpfung für ein Unternehmen, z.B. eine Bank oder einen Hedgefonds; ich meine nicht die Gewinne der Finanzindustrie. Vielmehr geht es um die Wertschöpfung für die Volkswirtschaften insgesamt. Sprich: welchen Benefit hat die Gesellschaft, haben wir alle?

Wenn Anshu Jain innerhalb von fünf Jahren ca. 16 Mrd. EUR für die Deutsche Bank verdient, so mag dies toll für ihn und die Aktionäre der Deutschen Bank sein; volkswirtschaftlich betrachtet könnte dies aber auch einfach ein Nullsummenspiel sein, was Teile der Wertschöpfung zahlreicher Unternehmen und Individuen abschöpft und den Aktionären der Deutschen Bank zugute kommen lässt.

Die Hypothese dieses Artikels wird sein, dass die Wertschöpfung der Finanzindustrie in den letzten Jahrzehnten fundamental überschätzt wurde und weiterreichende Regulierung keine signifikanten Nachteile mit sich bringen wird. Die Kritiker von Regulierung der Finanzmärkte, die sich jetzt schon wieder in Stellung bringen, begehen dabei zahlreiche Denkfehler, die ich versuchen werde aufzuzeigen. Aber der Reihe nach.

Die Logik der Finanzindustrie ist, dass sie Kaptial so allokiert, dass es am produktivsten eingesetzt werden kann. Dadurch entsteht eine vermeintliche Win-Win-Situation. Der Kapitalgeber (Investor) erhält höhere Renditen, da sein Kapital optimal eingesetzt wird. Menschen mit Ideen erhalten die Möglichkeit, sich notwendiges Kapital an der Börse oder in Form von Krediten zu beschaffen, um ihre Ideen umsetzen zu können. In der Mitte stehen die Finanzdienstleister, die sich vom Kuchen ein Stück abschneiden können. So zumindest die Theorie.

Im Rahmen dieser Theorie ermöglichen funktionierende Finanzmärkte den Volkswirtschaften Produktivitätszuwächse, die letztendlich allen in Form von Wohlstand und Arbeitsplätzen zu gute kommen. Das Kapital einer Volkswirtschaft würde durch die Logik der Finanzmärkte immer dort eingesetzt, wo es am produktivsten ist. Aufgrund dieser Logik wurden die Finanzmärkte zunehmend als Heilsbringer betrachtet. So zitiert der Economist in seiner aktuellen Ausgabe eine Studie von Brown Professor Ross Levine, in der es heißt

[...]numerous cross-country studies show that countries with deeper financial systems tend to grow faster, paticularly if they have liquid stockmarkets and large, privately owned banks. (The Economist, October 11 2008, A special report on the world economy, p. 12)

Die Wertschöpfung der Banken und quasi-Banken (z.B. Hedgefonds) liegt demnach ganz klar in den Effizienzgewinnen aufgrund des produktiveren Einsatzes von Kapital. Aber wie hoch ist dieser Effizienzgewinn? Die Antwort auf diese Frage ist leider mitunter etwas esoterisch, denn leider kann man kein Experiment durchführen, in welchem man die letzten 30 Jahre erneut durchgespielt werden könnten, allerdings ohne die zahlreichen Finanzinnovationen, die in dieser Zeit entwickelt wurden. Ich Maße mir jedoch folgende These an: die Wertschöpfung der Finanzindustrie in den USA kann im Jahr 2007 umöglich 40% aller Unternehmensgewinne betragen haben.

Wäre dies die reale Wertschöpfung der Finanzindustrie, würde dies im Umkehrschluss bedeuten, dass die „Realwirtschaft“ bei Beschäftigung von ca. 95% aller Arbeitnehmer und Generierung von ca. 84% aller Umsätze gerade mal mikrige 60% zur Wertschöpfung beitrüge. Kapital würde demnach am effizientesten in der Finanzindustrie selbst angelegt sein – was ja auch zu einem großen Teil genauso stattgefunden hat. Die Finanzindustrie hat sich selbst mit Kapital versorgt, und das nicht zu knapp.

Wachstum und Wohlstand für alle

Der oben angesprochene Economist-Artikel identifiziert drei Kriterien, anhand derer man die Wertschöpfung der Finanzmärkte messen solle: Wachstum, Wohlstand und Stabilität.

Fokussieren wir uns zunächst einmal auf die Themen Wachstum und Wohlstand, so bleibt zunächst festzustellen, dass Ross Levine auf die letzten Jahre bezogen unumwunden recht hat: die Länder mit dem am weitest entwickelten (und deregulierten) Finanzmärkten hatten in den letzten Jahrzehnten mitunter das größte Wachstum.

Die Volkswirtschaften der USA und Großbritanniens sind beispielsweise wesentlich schneller gewachsen, als die Volkswirtschaften des „alten Europa“, nämlich im Durchschnitt um 2,1% und 2,5% per annum in den letzten zehn Jahren. Zum Vergleich: in Deutschland feierte man den „Aufschwung“ im Jahr 2006 bei 2,5% Wachstum wie ein neues Wirtschaftswunder. Zuvor krebste man jahrelang bei 1% Wachstum oder weniger herum.

Auch dem Kriterium der Wohlstandsvermehrung kann die Finanzindustrie auf den ersten Blick vermeintlich standhalten. Mehr Menschen als je zuvor wurde es ermöglicht, Wohneigentum zu erwerben. Haushalte hatten zugang zu günstigen Krediten und konnten konsumieren auf Teufel komm raus. Die zunehmende Verschuldung der Haushalte war dabei solange unproblematisch, wie die Asset-Preise (z.B. die Häuserpreise) kontinuierlich anstiegen und dadurch einen vermeintlichen Gegenwert für die Verschuldung darstellten.

Nun war das schnelle Wachstum allerdings jahrelang trügerisch. Im Wesentlichen wurde es genährt durch die Kapitalzuflüsse aus dem Ausland; allen voran aus China, Japen und den Ölstaaten auf der arabischen Halbinsel. Sowohl die USA, als auch Großbritannien hatten immer geringere Sparraten und häuften immer größere Handelsbilanzdefizite an. Volkswirtschaftlich betrachtet ist ein Handelsbilanzdefizit nichts weiter, als eine zunehmende Verschuldung im Ausland*.

Das Wachstum und der Wohlstand wurde demnach allem voran durch Kapitalzuflüsse genährt. All dies ist soweit hinreichend bekannt; seit Jahren waren die volkswirtschaftlichen Fundamentaldaten weit von einem nachhaltigen Gleichgewicht entfernt. Die Sparrate der US-Haushalte war mitunter jahrelang negativ, d.h. es war intern gar kein Kapital vorhanden, was die Finanzwirtschaft den produktivsten Unternehmen hätte bereitstellen können. All dies Kapital kam aus dem Ausland.

Das beste Beispiel für die Unmöglichkeit der langfristigen Aufrechterhaltung eines solchen Zustandes ist Island. Als besonders kleine Volkswirtschaft ist Island natürlich umso anfälliger, was den Kollaps eines solchen Systems betrifft. Den USA und Großbritannien geht es aber im Wesentlichen nicht großartig anders – bloß, dass sie neben der Finanzindustrie noch etwas mehr zu bieten haben, als Fischfang und Schafzucht.

Auch die Wohlstandseffekte werden selbstverständlich mit jeder Hauspfändung relativiert. Es darf zurecht gefragt werden, was der langfristige Nutzen sein soll, wenn sich Haushalte mit dem Vielfachen ihres Jahreseinkommens verschulden können, um zu konsumieren. Es war klar, dass dies über kurz oder lang nicht weiter gehen konnte.

Bleibt die Frage, was uns dies in Bezug auf die Wertschöpfung der Finanzindustrie sagt. In aller Kürze eigentlich nur eins: die Wertschöpfung bestand darin, möglichst lange Kapital aus dem Ausland anzuziehen, um kurzfristigen Konsum und damit „Wachstum“ zu ermöglichen. In solch einem Szenario verwundert es kaum, dass die entsprechenden Volkswirtschaften so schnell „gewachsen“ sind. Sie haben den Exportländern sowohl ihre Produkte, als auch ihr Kapital über die Jahre dankend abgenommen. Jetzt sitzen China und Japan zwar auf einem riesigen Haufen von Dollar; müssen nun aber bangen, dass diese Haufen womöglich bald nicht mehr allzu viel wert sein werden.

Risiko und Stabilität

Das andere Hauptargument für die Finanzinnovationen ist, dass sie das Risiko der Anleger minimieren könnten und dadurch langfristig für Stabilität sorgen würden. Es wäre nun zu einfach zu sagen „schau her, die jetzige Finanzkrise ist der eindeutige empirische Beweis, dass diese Versprechen absoluter Käse waren.“

Natürlich zeigt die Finanzkrise, dass die Innovationen gerade nicht zu mehr Stabilität geführt haben. In der Theorie hätten die zahlreichen Produkte (z.B. Credit Default Swaps – also Versicherungen, die den Ausfall von Krediten absichern sollen) zu einer Verteilung des Risikos führen sollen. Gemäß dem Economist

Innovations that spread risk more widely would reduce the cost of capital, allow more people access to credit and make the system more resilient to shocks. (ibid, p.10)

Der Denkfehler, der in diesem Zusammenhang oft begangen wird, ist, dass verteiltes Risiko eben nicht gleich geringeres Risiko bedeutet.

Verteiltes Risiko, beispielweise durch Bündelung von Krediten, die dann auf die Schultern vieler Investoren gestreut werden, oder durch die Absicherung mit Credit Default Swaps, setzt natürlich einen Anreiz, den Märkten Kapital bereit zu stellen. Das Risiko eines großen Verlustes reduziert sich, aber eben nur für den einzelnen. In der Gesamtbetrachtung bleibt das Risiko eines Kreditausfalls immer gleich.

Wenn ich einen Kredit aufnehme, so mag das Risiko eines Ausfalls x% betreffen (ich könnte Arbeitsunfähig werden, oder plötzlich sterben, oder ich verliere meinen Job und kann meinen Kredit nicht zurückzahlen). Bündelt man diesen Kredit nun und verteilt ihn an z Investoren, so mag ein Ausfall meines Kredites den einzelnen Investor nicht allzu hart treffen; die Verteilung auf die Investoren hat aber keinerlei Auswirkung auf die Wahrscheinlichkeit, dass der Kredit überhaupt ausfällt.

Gerade das wurde aber immer wieder suggeriert. Die Finanzbranche glaubte, die Risiken von Kreditausfällen wegzaubern zu können. Wie weit verbreitet dieser Denkfehler ist, beweist unter anderem dieser Gastkommentar des Harvard-Ökonomen Dani Rodrik in der FTD. Dort sagt er:

Dann ermöglichen wir, dass diese Kredite gebündelt und zu Wertpapieren verschnürt werden, die an Kapitalanleger verkauft werden können. Auf diese Weise verringern wir das Risiko.

Nein, nein, und nochmals nein. Das Bündeln und Verteilen von Krediten affektiert das Risiko eines Ausfalls genau um null komma null nix.

Zumal es womöglich gegenläufige Tendenzen gibt, nämlich falsche Anreizsetzung. Dadurch, dass die Kredite in ihren Bündeln und Bündelungen von Bündeln immer intransparenter wurden, waren Kreditgeber und Kreditnehmer immer weiter voneinander entfernt. Es blieben die Ratingagenturen als Intermediäre – und gerade hier hat das System kläglich versagt.

Ein Sparkassenbanker kennt seine Kunden und kann mitunter aufgrund seiner persönlichen Erfahrung einigermaßen gut abschätzen, wer vertrauenswürdig ist und wer nicht. Ein Papier auf dem AAA steht gibt einem letztendlich nur den Anschein von Vertrauenswürdigkeit.

Es überrascht deshalb nicht wirklich, dass das ganze Konstrukt letztendlich eher zu Instabilität als zu Stabilität geführt hat. Die Suggestion, dass Risiko von Kreditausfällen sei minimiert worden führte dazu, dass immer riskantere Kredite vergeben wurden. Das Risiko war zwar verteilt – aber genau deswegen sind ja auch auf der ganzen Welt die Finanzinstitute im Strudel.

Die Zukunft

Bleibt die Frage, wie man in der Frage der Regulierung in Zunkunft vorgehen sollte. Ich würde mutmaßen, dass die reale Wertschöpfung der Finanzindustrie nie mehr als 5-10% der Unternehmensgewinne einer Volkswirtschaft ausmachen kann. Wenn immer die Gewinne der Finanzinstitute über diesen Wert steigen, ist dies ein Indikator, dass die Gewinne unverhältnismäßig sind. In diesen Fällen müssten die Regularien verschärft werden.

Berater gehen oft zum Lachen in den Keller. Sagt man. Ich lache gerne. Und auch wenn der folgende Beitrag schon uralt ist, nämlich aus dem Jahre 2004, und ihn wahrscheinlich schon fast jeder kennt, so kann ich ihn mir unendlich oft anschauen und jedesmal herzhaft lachen.

Aktueller denn je: Volker Pispers über Berufe, die die Welt nicht braucht.